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重大汇改试水
中国金融四十人论坛高级研究员 张斌 [ 2015-08-13 ] 共有0条点评

  2015年8月11日,中国人民银行发布就完善人民币汇率中间价报价问题答记者问。答记者问内容丰富,为接下来的人民币汇率形成机制改革提供了方向。这是2005年7月21日人民币汇率形成机制改革以来,对汇率形成机制一次重大的改革尝试。如果试水成功,这次改革将带来更加市场化的人民币汇率形成机制。

  答记者问有四部分内容。一是标题本身是完善人民币汇率中间价报价,这一点很重要,后面会讲;二是为什么选择当前的时机完善中间价的报价;三是为什么选择中间价出现接近2%的变动;四是下一步推进汇改的安排。上述内容中,一、三、四是重点。

  如果没有这个标题,而仅仅是中间价贬值200个基点,那么这个举动也可以被解读为中国货币当局刻意引导的人民币一次性贬值,贬值之后一切照旧。加上这个标题,则增加了另一种可能性,即货币当局的目的不在于贬值,而在于推进人民币汇率形成机制改革。200个基点的贬值只是汇率形成机制改革的一个结果,更重要的是今后汇率形成机制会有大变化。

  第三部分内容给出了完善人民币汇率中间价报价的具体内容:“完善人民币汇率中间价的报价后,做市商参考上日收盘汇率报价”。这是此次汇改内容的关键。人民币中间价不仅是取决于做市商报价,更重要的是取决于货币当局在公布中间价的时候多大程度上参考做市商报价。如果货币当局完全参考做市商报价,那么中间价管理存在的意义并不大,汇率只不过有个每日波幅限制,汇率中长期变化方向是市场说了算。如果货币当局并不主要参考做市商报价,而主要是根据货币当局自身的意志公布中间价,那么中间价才是汇率中长期变化方向的关键。市场上有个形象的段子描述过去的人民币汇率形成机制:市场上的人民币汇率好比是宠物狗,汇率波幅是牵狗的绳套,人民币中间价才是狗的主人。

  此次汇改中提出做市商参考上日收盘汇率报价,而没有提及央行如何对待做市商报价。仅从字面上看,这甚至都不能算是改革,因为改革的核心在于货币当局如何对待做市商报价。但是货币当局通过行动表明了其态度。货币当局在宣布中间价改革的同时,人民币中间价贬值200个基点,使得中间价贴近市场价,这个行动说明央行试图听从于做市场报价,听从于市场价。如果能坚持这么做下去,让中间价等同于上个交易日的收盘价,今后的人民币汇率走势将基本取决于市场。中间价的作用将淡出市场。

  货币当局对于淡化中间价的作用还是留有余地,第三部分内容的最后一句是“人民银行将密切监测市场,稳定市场预期,确保人民币汇率中间价形成方式的有序完善。”这句话说明央行并非彻底放弃中间价管理。

  最后一部分的最后一段话也很重要。这是通过加强资本流动管理,为推进汇改奠定更有利的局面。淡化中间价管理后,人民币汇率波幅可能进一步增加,存在短期内连续贬值、资本流出以及二者之间的恶性循环的可能性。通过加强资本流动管理,可以减少这方面的压力,让淡化货币当局身影的人民币汇率形成机制持续下去。

  此次汇改可以看作是试水,接下来的人民币汇率形成机制有两种可能。第一种可能,如果脱离了中间价管理的人民币汇率市场波动和资本流动情况没有引起社会各界的严重忧虑,事情可能就成了。人民币至此走进市场主导的弹性汇率时代。第二种可能,这只是一次性贬值,社会各界压力迫使中间价管理卷土重来,人民币汇率继续被政府稳稳托起。

  无论如何,这都是一次破冰之举,有意义尝试。作为过去十多年一直关心这个题目的科研人员,笔者希望这次尝试不仅仅是个2%的人民币贬值,而是可持续的市场化汇率形成机制改革。这个尝试考验的不仅是货币当局,而是整个宏观经济管理当局和社会各界。人民币汇率市场化改革成功,需要坚定人民币汇率市场化改革方向的信心,让市场找到人民币汇率该去的地方,同时辅以审慎渐进的资本项目开放以及只救市不托市的基本理念。


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