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要不要人民币贬值?
中国金融四十人论坛高级研究员 张斌 [ 2015-03-21 ] 共有0条点评

  提升国际竞争力,除了提高生产率,还可以降低工资或者货币贬值。给定生产率,更低的工资或者更便宜的货币,带来更低的出口品价格和进口替代品价格,提升本国产品对外国产品的竞争力。

  如果有经济学家建议降低工资,这样的经济学家会成为异类。但是如果经济学家建议让货币贬值,也许会赢得赞许眼光。最近持此建议的经济学家不少,中国如此,其他国家也差不多。

  为什么降低工资遭受痛恨,而货币贬值更受偏爱?不是汇率比工资更能刺激国际竞争力。从中国过去十多年的情况来看,农民工收入从1000多元涨到3000到4000元不等,人民币汇率(兑美元的双边汇率或者人民币对主要贸易伙伴的加权汇率)升值不过30-40%。浙江大学茅锐和我关于中国出口份额的研究表明,劳动力成本上涨而不是货币升值是中国出口市场份额增速趋势性下降的主要原因。

  货币贬值更受青睐,主要的原因是货币贬值比降低工资带来的购买力损失更隐蔽。同样是购买力损失,货币贬值是一场蒙上眼睛的盗窃,而降低工资是面对面的抢劫。货币贬值让本国货币购买力受损,究竟每个人从货币贬值中承受了多大损失?这个很难算清楚,那怕受到损失也未必把帐算到货币贬值。降低工资带来的损失,每个人都一清二楚。

  当遭遇经济困难的时候,货币贬值相比降低工资是更有人情味的选择。想想欧元区,如果货币能够大幅贬值,重债国家的就业市场压力和政治博弈的困难要小很多。希腊在加入欧元区以前,也遇到过债务缠身和经济困难的时候,接下来是货币大幅贬值和政府下台,债务和经济增长难题慢慢随之缓解,劳动力市场也不会太糟糕。如今希腊绑在欧元身上,贬值不能,剩下降低工资一条路可走,走得太辛苦。

  言归正传。2015年的中国需不需要货币贬值?中国要不要承受一场货币购买力损失,以此为代价刺激中国产品的国际竞争力,减少其它市场(尤其是劳动力市场)的调整压力?

  上面问题需要细分成三个层次:1,中国经济存在什么样的调整压力?2,人民币贬值会发挥生么样的作用?3,货币贬值与其它手段相比,是不是一个合意的手段?

  中国经济目前主要面临两方面压力。一是结构转型压力。一个国家由穷变富,要经历两次转型。第一次是从农业经济转向工业经济,这个转型主要解决温饱和大众工业消费品需求。第二次是从工业经济转向服务经济,这个转型主要解决城市病、医疗、教育、金融等服务类需求。中国正处于第二次转型过渡期,面临淘汰的工业落后产能和过渡产能、稀缺的优质服务供给、凸显的结构性失业压力、经济增长动力增速下降是过渡期的典型特征。

  二是债务高企压力。政府为了应对转型困难采取了大量刺激政策,短短几年时间里中国经济积累了巨大债务。债务增长加速与收入增长放慢形成强烈反差,金融风险加剧。金融机构对坏账的担心升级,对发放信贷更加审慎。脆弱的金融系统让原本就增长乏力的实体经济雪上加霜,经济过渡下降风险加大。

  面对上面两种压力,人民币贬值能发挥什么样作用?货币贬值的效果如下:放慢淘汰落后产能,放慢淘汰过剩产能,放慢产业升级压力,放慢对服务业部门的资源挤入、刺激短期收入增长(并缓解债务负担)。

  选择经济结构转型,不选择贬值;选择短期内的经济稳定,贬值是备选政策工具。结构转型与短期内的经济稳定,孰轻孰重?权衡关键是劳动力市场指标(不是经济增速,不是通货膨胀率,不是产能利用率,不是企业利润率)。如果失业压力凸显,存在大量非意愿失业,短期经济稳定应该赋以更高权重。反之,如果失业压力不显著,经济转型应该赋以更高权重。

  从官方公布的就业数据看,目前中国就业市场总体情况还不算糟糕。大学毕业生就业难,蓝领就业机会尚好,说明劳动力市场面临的主要挑战是经济结构转型引发的劳动力供求不匹配。但是,随着中国经济下滑,未来就业市场形势可能更加严峻,蓝领就业也有可能遭遇困难。

  在我们还不能完全看清楚就业市场变化以前,不妨假定今后的就业市场会有更大压力,需要采取政策工具保障短期的宏观经济增速稳定。利用货币贬值与其它手段相比是不是更合意的手段?

  如果是采取小幅渐进贬值,对经济刺激的作用很有限。企业并不明确未来的人民币会贬值到什么位置上,未来商品价格坐标不能确定,对相关的投资和生产的刺激作用也不会很明显。此外,渐进贬值的并发症是贬值预期刺激资本外逃,国内资产价格和金融市场遭遇巨大压力,这对经济增长的负面危害更大。

  一次性贬值呢?一次性贬值还不够,必须是一次性贬值后重新盯住美元或者一篮子货币,才能起到刺激经济的作用。这个选择意味着放弃了汇率作为国内工业和服务业部门之间资源配置价格杠杆,再次牺牲国内货币政策独立性,以及上面提到的购买力损失、放慢经济结构转型等众多代价。

  降息是应对债务高企和经济过度下滑的另一个手段。从国际经验看,这也是更常规、更容易操作的手段。对于缓解债务高企以及由此引发的经济过度下滑,降息的效果更直接,而且没有官方主导货币贬值带来的巨大代价和诸多后遗症。

  当前经济环境下,官方主动引导贬值不是个好策略。

  但这并不意味着保持现有汇率水平稳定是最佳策略。美元升值背景下,官方刻意保持人民币对美元汇率稳定,人民币跟着美元一起升值,难道当前情境下人民币应该跟着美元升值?

  从经济增长和福利角度看,人民币汇率究竟在什么位置上,才能在货币购买力与产品国际竞争力之间、结构调整与宏观稳定之间取得最好平衡?从宏观经济和金融市场稳定角度看,如何才能让人民币汇率成为应对国内外各种冲击的缓冲器,同时留给货币政策留下更独立的空间?

  让市场给人民币定价,所有人民币利益相关的投票人会找到权衡的最佳平衡点。

  让市场给人民币定价,汇率波动成为国内外各种短期宏观经济冲击的吸收器而不是放大器。

  目前的人民币汇率形成机制,还远做不到这些。货币当局在2005年7月的人民币汇率形成机制改革公告中就提出以市场供求为基础决定人民币汇率,但十年之后这个目标也没有真正实现。货币当局提出的中间价和波幅限制,基本把汇率变化锁定在货币当局的意愿水平附近,而这样的汇率水平和汇率波动方式掺杂了太多货币当局意愿,扭曲和挤出了市场意愿。

  更彻底地退出外汇市场干预,包括取消中间价和扩大波幅限制,是今后人民币汇率改革的方向。货币当局如果实在不放心,可以搞人民币汇率波动的上下限管理,但这个上下限不应该是百分之二或者三,要给市场留下更充足的空间。


注:本文为作者向中国金融四十人论坛独家供稿,未经许可不得转载。


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