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尝试宏观审慎管理:汇发20号文解读
中国金融四十人论坛高级研究员 管涛 [ 2013-07-24 ] 共有0条点评

  近期,关于人民币资本项目可兑换问题引起了社会广泛讨论。笔者在《坚持改革与开放双轮驱动:稳步开放中国资本账户》一文中提出,资本项目可兑换不是一放了之,而是用高效的宏观审慎管理替代传统的行政审批和数量控制。建立跨境资本流动的宏观审慎管理框架是一个干中学的渐进过程,同时宏观审慎管理也不只是人民银行和外汇局的事情,而是一项系统工程。因此,现阶段还难以详尽描画宏观审慎管理的基本框架。但为了解释未来的宏观审慎管理具体是什么状况,本文以2013年5月初发布的《国家外汇管理局关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》(汇发(2013)20号,以下简称汇发20号文)为例加以说明。

一、汇发20号文出台的背景:今年初外汇资金延续了去年底以来大量顺差的局面

  外汇储备快速增加。截止2013年3月末,我国外汇储备余额为34426亿美元,较2012年末增加1311亿美元,同比多增72亿美元。由于美元汇率和全球主要金融市场走强,剔除估值影响后,一季度国际收支口径的外汇储备增加额达1571亿美元,同比增长1.1倍。

  外汇收支顺差大幅反弹。一季度,银行结售汇顺差1016亿美元,同比增长3倍。其中,非银行部门结汇增长23%,售汇下降16%,净结汇1693亿美元,增长4.4倍。

  企业负债币种选择是影响跨境资金流动的重要因素。一季度,非银行部门跨境收入中的结汇比例为63.7%,环比增加2.3个百分点、同比上升1个百分点,连续三个季度上升;跨境支出中的购汇比例为46%,环比减少5.5个百分点、同比下降16.4个百分点,连续五个季度下行。这反映了,当本币无贬值风险,且外币利率低于本币、境外利率低于境内时,境内企业在负债币种选择上大举从事无风险套利行为的现状。这不同于一般意义的热钱流入,是该付的外汇没有付,或是该购汇支付的改为借外汇支付。

  货物贸易是结售汇顺差增长的主要来源。一季度,货物贸易结售汇顺差同比增加1314亿美元,基本相当于非银行部门全部结售汇顺差的增加额。其中,进出口顺差上升贡献了33%,境内外汇存贷款和跨境贸易融资等财务运作因素贡献了51%,跨境人民币净支付贡献了9%(见表1)。

表1:2013年1季度货物贸易结售汇顺差变动影响因素(亿美元)

主要形成因素

本期金额

本期贡献率

同比变动额

变动贡献率

货物贸易结售汇差额

1578

100%

1314

100%

进出口差额

431

27%

429

33%

财务运作

766

49%

668

51%

   其中:境内外汇存贷款(贸易相关)

584

37%

622

47%

  跨境贸易融资和信贷

181

11%

47

4%

跨境贸易人民币净支付

323

20%

114

9%

其他因素

58

4%

103

7%

资料来源:国家外汇管理局、海关总署、中国人民银行。

  出现上述情况的主要原因,一是实体经济大量顺差。一季度,海关统计的进出口顺差431亿美元,上年同期只有2亿美元。2012年,境内企业境外上市筹资160亿美元,较2011年增长38%,陆续调回境内结汇。二是市场恢复“资产本币化、负债外币化”的财务运作。2013年3月末,境内外汇贷款/存款由2012年7月的低点102%回升至127%。三是政策因素。为服务实体经济,银行纷纷加大信贷支持和金融创新力度。为稳定出口,各地政府也加大了出口政策支持和考核力度。为支持国内资本市场发展,2012年批准合格境外投资者额度92亿美元,较2011年增加70亿美元。四是有些企业通过构造贸易的方式,虚增出口业绩,骗取出口退税或补贴,或者套取利差汇差,也加大了我国跨境资金流入。

  为应对国际金融危机冲击,国家外汇管理局分别于2009年和2010年制定并报备了应对外汇收支风险和跨境资金异常流入的预案。2010年11月和2011年3月先后两次启动应对流入的预案,2012年4月取消临时性措施。2012年底以来外汇形势发展变化,再次触发应对流入预案的启动条件。

二、汇发20号文的政策要点:打击虚假贸易和抑制外汇贷款过快增长

  2013年5月5日,国家外汇管理局发布汇发(2013)20号文,主要政策措施包括:一是加强银行结售汇综合头寸管理。除政策性银行外,其外汇贷存比(即境内外汇贷款余额/境内外汇存款余额)与银行结售汇综合头寸下限挂钩,贷存比高的银行需增持外汇头寸。二是加强对进出口企业货物贸易外汇收支的分类管理。对于资金流与货物流严重不匹配或流入量较大的企业,经甄别后纳入B、C类企业,并对其转口贸易项下外汇收支实施严格监管。三是督促银行严格执行外汇管理规定。要求银行加强业务指导,保持贸易融资合理增长,并遵循“了解你的客户”(KYC)原则加强对虚构贸易背景等行为的甄别。四是加大核查检查与处罚力度。要求各级外汇管理部门强化监测分析与窗口指导,对异常资金流入线索主动开展核查或检查,对违规流入案件依法从重处罚。

  后三项措施均为传统的外汇管理手段,而第一项措施则具有较强的宏观审慎管理色彩。首先,不直接干预银行业务,利用价格传导机制影响贷款成本,类似托宾税。银行可以选择减少外汇贷款、增加外汇存款、增持外汇头寸等方式满足政策要求。增持外汇头寸产生的成本,可通过调增利率转嫁给外汇贷款人。其次,作为临时性措施,具有逆周期调节效果。当外汇流入压力加大时下限自动上升,反之下降,不撞线的影响予以豁免。整个政策设计,与现行结售汇综合头寸正负区间管理并不冲突。再次,管理关口从结售汇环节前移到收付汇环节,有利于提高监管效率。同时,所有监管依靠各家银行按惯例报送的结售汇头寸和外汇收支信贷数据,体现为非现场监管,基本无需进现场。

  市场普遍认为此次调控针对性强,将会有较好的调控效果。一是与外汇贷存比挂钩,切中要害,可以起到抑制市场投机的作用,缓解流入压力。对于以融资套利为目的的虚假贸易,调控境内外汇贷款也可以起到降低杠杆,遏制虚假进出口的效果。二是加强银行结售汇头寸管理,有助于平衡境内美元供求。三是有助于形成从紧的政策预期,起到震慑效果。

  市场专业机构对于政策设计思路也给予了较高肯定。如选择经济手段和价格传导机制,让市场发挥更多作用,与当前推进人民币资本项目可兑换和汇率形成市场化改革不冲突;给予银行更多灵活性,银行可根据客户关系、市场形势等因素综合权衡制定经营策略;政策预留了缓冲期,让银行有一定的时间消化吸收并调整外汇业务策略,有利于维护外汇市场稳定;对银行实行差别化调控政策,减少了一刀切的冲击。

三、汇发20号文的实施效果:在多重因素作用下5月份以来外汇净流入压力缓解

  外汇形势从大量净流入转向总体平衡。上半年,银行结汇9114亿美元,售汇7730亿美元,结售汇顺差1384亿美元。其中,1-4月份月均顺差约321亿美元,5月份以来顺差明显收窄,5月份顺差104亿美元,6月份小幅逆差4亿美元。

  多重因素导致外汇净流入大幅减缓。一是由于美国经济复苏加快,美联储表示将逐步退出量化宽松货币政策,5月份以来,新兴市场国家出现了货币贬值、股市下跌和资本外流迹象。二是我国经济面临下行压力,“看空中国”的市场力量有所抬头,人民币汇率升值预期有所减弱,远期价格反映的未来人民币对美元贬值幅度扩大,境内企业重现对外债务去杠杆化势头。同时,离岸人民币市场的购汇价格开始高于境内外汇市场,从境外购汇更多转向境内购汇。三是年中属于我国居民旅游留学旺季和外商投资企业分红集中期。5、6月份,旅游项下月均购汇较1-4月份扩大16%,投资收益月均购汇较1-4月份扩大83%。四是近来人民银行、海关总署、银监会和外汇局等部门分别采取了规范跨境贸易人民币结算、规范出口报关、加强银行理财产品管理和加强外汇流入管理等政策措施,抑制了通过虚假贸易进行的套利资金流动。

  汇发20号文的预期调控目标基本实现。一是境内外汇贷款势头放缓,5月份新增贷款17亿美元,6月份下降89亿美元,1-4月份为月均增加197亿美元。二是贸易结售汇顺差与进出口顺差的缺口收窄,1-4月份月均缺口为+324亿美元,5-6月份降至-43亿美元。这主要是因为跨境商业赊销和银行贸易融资从1-4月份的月均净流入33亿美元转为5-6月份的月均净流出218亿美元(见表2)[2]。三是截止6月末,全部银行结售汇综合头寸较政策出台前(5月3日)增加了225亿美元。考虑到同期银行对客户的未到期远期净结汇增加238亿美元,而银行收付实现制头寸下降13亿美元,说明银行为满足20号文规定的增持综合头寸的要求,远期结售汇没有完全在即期市场卖出平盘,20号文对银行现金头寸影响有限。

表2:2013年上半年货物贸易顺手顺差缺口影响因素(亿美元)

主要形成因素

1-4月份月均

5-6月份月均

月均变动额

变动贡献率

结售汇与进出口差额的缺口

324

-43

-366

100%

财务运作

122

-152

-273

74%

   其中:境内外汇存贷款(贸易相关)

88

66

-23

6%

  跨境贸易融资和信贷

33

-218

-251

68%

跨境贸易人民币净支付

109

51

-58

16%

其他因素

94

59

-35

10%

资料来源:国家外汇管理局、海关总署、中国人民银行。

四、小结

  相比于传统的资本管制手段,宏观审慎管理成本更低但效率更高:一是以经济手段为主,避免对市场主体微观行为的具体干预,不扰民(汇发20号文没有具体规定银行能不能发放境内外汇贷款以及怎样放款);二是以非现场监管为主,体现管理的针对性,触及监管条件的才被规范,否则监管好像就不存在(超过汇发20号文规定的外汇贷存比上限的才被要求增持头寸,否则就继续实现正负区间管理);三是轻过程、重结果,监管的有效性可预期、可评估,监管意图易于被市场理解和执行(汇发20号文调控政策设计正是基于年初八成左右贸易结售汇顺差增长源于进出口顺差和境内企业财务运作的分析判断,调控结果是境内企业财务运作的反向调整可解释顺收顺差背离收窄的70%多(见表1和表2))。四是宏观审慎管理主要是防范系统性风险而非个体风险,属于政策上紧一扣的做法,是逆周期调节。实际上,随着外汇贷款大幅减少,进入7月以来银行又开始减持结售汇综合头寸,显示了有关政策设计相对于外汇形势变化较好的弹性。

  形象地讲,在宏观审慎的资本流动管理环境下,市场主体具体怎么做不用找监管,但一旦被监管找上门就可能有麻烦了。这不正是在管制与开放中寻找平衡的资本项目可兑换状态吗?

  2010年底和2011年初,针对当时远期净结汇大幅增加,银行即期市场卖出外汇压力较大的情况,外汇局先后下发《关于加强外汇业务管理有关问题的通知》(汇发(2010)59号)和《关于进一步加强外汇业务管理有关问题的通知》(汇发(2011)11号),通过提高银行收付实现制结售汇头寸下限的方式,进而抑制远期结汇的过快增长[3]。这不同于以前直接限制远期结售汇业务或增加远期结售汇真实性审核条件的做法,也属于宏观审慎管理的尝试。

  上述案例均是应对冲击的临时性管理措施。2010年还下发《关于修订<银行执行外汇管理规定情况考核办法>通知》(汇发(2010)38号),首次在银行执行外汇管理规定情况考核中引入了远期结售汇业务违约率、外汇贷存比、结售汇差额变动率等风险性考核指标,对银行在依法合规办理外汇业务的基础上,提出了配合外汇宏观调控的更高要求。这也算是现阶段在日常外汇管理中体现宏观审慎原则的一种尝试吧。

注:

[1]本文仅代表个人观点,不代表作者所单位和机构意见。

[2]跨境贸易融资中的海外代付属银行表外业务,银行无外汇资金占用。但根据有关规定,纳入了境内外汇贷款统计。据了解,银行为降低政策调控带来的冲击,普遍采取先减海外代付余额的对策,而不必考虑表内业务的外汇贷款降下来后新的外汇资金运用问题。

[3]通常,银行与客户签订远期结汇合约后,会在即期市场提前卖出外汇,在银行权责发生制的综合头寸上余额不变,而收付实现制头寸余额下降。因此,限制收付实现制头寸下限也就限制了远期结汇在即期平盘,这影响银行给客户办理远期结汇的价格,进而抑制远期结汇行为。


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