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三大外部挑战和中国经济转型
中国金融四十人论坛高级研究员 管涛 [ 2013-04-19 ] 共有0条点评

  提要:2008年世界金融危机之后,国际环境的变化既给中国带来了机遇,也带来了挑战。当前世界经济的深层次矛盾没有解决,主要发达国家的政策刺激后继乏力,量化宽松能止血却不能造血。中国已经高度融入世界经济,QE对中国的影响不可忽视。

  中国政府一再强调加快转变经济发展方式的重要性。李克强总理提出了打造中国经济升级版的目标;十八大报告首次明确了转变经济发展方式的具体内涵——一个“立足点”,四个“着力”,五个“更多”。2008年世界金融危机之后,国际环境的变化既给中国带来了机遇,也带来了挑战,现将其总结为以下几个方面。

世界经济增长持续低迷

  当前世界经济的深层次矛盾没有解决,主要发达国家的政策刺激后继乏力,量化宽松能止血却不能造血。一方面,发达国家(多为逆差国家)要增加储蓄、减少消费,顺差国家要增加消费、减少储蓄,这个调整过程艰难而漫长。另一方面,全球的去杠杆化仍在继续,比如,美国的民间部门去杠杆化已经基本完成,但是政府部门还没有开始;欧洲的私人部门和政府部门都面临沉重的去杠杆化压力。与此同时,全球市盈率比较高,私人消费疲弱不振,经济复苏进程比较缓慢。

  第一,世界经济增速缓慢,贸易较为惨淡。根据国际货币基金组织1月份预测,2013年和2014年世界经济增长速度分别是3.5%和4.1%,比2012年增速有所回升,但没有恢复到危机前4%-5%的水平。而且由于增长的基础不是很稳固,不排除在复苏过程中出现反复的可能性。世界经济增长低迷意味着对中国来讲外需会长期疲弱,根据国际货币基金组织预测,今年世界贸易增长速度仅有3.8%,跟前些年10%左右的增长水平相比有较大差距。2008年全球金融危机发生以后,各个经济体都在进行经济再平衡的调整,发达国家和发展中国家的经常项目差额占比处于收敛状态,美国经常项目赤字随着家庭储蓄率的下降从占GDP5%-6%降低到3%以下,中国经常项目顺差也从2007年的10.1%降到3%以下。

  第二,在去杠杆化的过程中,尽管央行为市场注入了大量流动性,但很多流动性要么被直接转存货币当局,成为超额准备,要么被投入一些短期内大进大出的投机活动,都没有进入实体经济,无法实现金融对实体经济的服务功能。

  第三,在经济下行过程中,国际竞争更加趋于激烈,各个经济体都提出了经济复苏法案、再投资法案、制造业振兴法案等等,中国的产业结构调整面临很大的外部压力。另外,由于全球经济不景气,跨境资本流动,特别是直接投资出现了减缓甚至下降的态势。很多国家为了刺激经济,对外资采取更加优惠的政策。所以,在全球范围内利用外资的竞争更加趋于白热化。

  第四,全球经济疲弱导致贸易保护主义抬头。据统计,2008年国际金融危机发生以来,全球40%的贸易保护措施是针对中国的,多年位于全球第一。2012年前三季度中国出口产品遭到国外贸易调查的金额达到243亿美元,同比增长7倍多,这些都在促使中国转变过去长期依靠投资、进出口推动经济增长的发展方式,逐步依靠内需拉动经济增长。近年消费需求增长对经济增长贡献有所上升,但上升的基础不是很稳固,对投资依赖较大,从侧面说明中国经济转型还是有很大潜力的。而且,人民币汇率升值,环保成本和劳动力成本上升等等,都给中国经济转型带来了内部压力。

全球流动性进一步宽松

  全球量化宽松政策不断加码给我们带来了机遇和挑战。现在美、日、欧纷纷推出多轮量化宽松货币政策,特别是美国和日本无限期、无限量的量化宽松,导致全球流动性过剩。但是,全球的各种不稳定因素,比如主权债务风险、地缘政治冲突、结构调整的长期性等等,都意味着世界经济环境还存在很多不确定性,进而导致国际资本剧烈波动。经济形势好时,由于流动性充裕,全球利率较低,资金在市场投资偏好比较强的时候大量流入新兴市场,给新兴市场带来了本币升值、通货膨胀和资产泡沫的压力。前几天国际货币基金组织在全球金融稳定报告中指出,从短期来看,发达国家的超宽松货币政策改善了国内银行的状况,促进了经济增长和金融稳定;但从中期来看,发达国家维持超宽松货币政策的时间过长,会将风险转移到养老保险和保险公司;从长期来看,量化宽松可能降低银行资产负债表的紧迫性,导致银行过度依赖央行信贷,推迟减计不良贷款,增加未来信贷的风险,影响银行业市场的正常运行,特别在将来发达国家央行货币政策退出的时候,利率和债券收益率会迅速上升,导致国际市场大幅度波动,令持有大量债券的银行遭受损失。在今年的中美经济学家交流会上,美方对QE政策做出了如下解释:第一,量化宽松政策只要对美国有利,就对世界有利;第二,任何政策都有利有弊,关键看有没有更好的替代选择。不能否认的是,由于发达国家是主要储备货币发行国,它们的宏观经济政策有很强的溢出效应,量化宽松可能会导致向发展中国家转嫁危机的客观后果,但不能称之为阴谋论,因为它们在主观上都是从发展国内经济的角度出发的。

  中国已经高度融入世界经济,QE对中国的影响不可忽视,我将其归纳为以下几个方面。

  第一,通胀压力。包括通过贸易渠道带来的输入型通货膨胀和通过资本渠道带来的通货膨胀。

  第二,资产泡沫风险。其一,流动性过剩导致资产泡沫和信贷膨胀。其二,中国对国外财富效应的反应较慢,尽管中国股票已经是公认的价值洼地,QFII积极性仍然很高。其三,受中国“居者有其屋”的传统观念的影响,房价在流动性的支持下屡调屡涨。

  第三,汇率超调风险。美日欧量化宽松政策推出以后,市场情绪改善,套利交易逐渐趋于活跃,国内外贷款最高等于国内外存款的两倍多,而现在短期外债占到了外债总余额的73%。另外,发达国家量化宽松客观上增加了本国货币在全球市场范围内的供给,从而增大了竞争性贬值的可能性。虽然发达国家一再强调量化宽松不是为了操纵汇率,但在金本位的情况下,这无异于通过调整含金量导致本币贬值,进而给其他货币带来升值压力。

  第四,外部冲击风险。首先,由于世界经济不确定性因素很多,现在资金基本上属于短炒,国内外直接投资很稳定,但是证券投资、其他投资波动非常大。这也是发达国家在剪新兴市场国家羊毛的原因之一。其次,可能会延误中国经济结构的调整。全球主要货币利率很低,导致中国为了规避资本流动带来的冲击,宁可以提高存款准备金率的方式吸收流动性,也不敢利用价格调节。当然,如果人为地压低利率,甚至导致实际利率为负,在刺激投资同时也会带来市场行为的扭曲,加重就业压力。对于这个问题,仁者见仁,智者见智。值得注意的是,如果世界范围内较长时间实施低利率,可能给中国的经济结构调整带来一定挑战。

  第五,储备经营风险。一方面,在当前成熟的低利率环境下,投资收益率较低,对于中国庞大的储备存量来讲,要实现保值增值难度很大;另一方面,如何防止将来退出的时候被发达国家剪羊毛,也是不得不考虑的问题。

国际经济金融格局深刻调整

  首先,2008年国际金融危机加速了南北经济力量的对决变化。总体来讲,新兴市场和发展中国家受到的影响相对较小,对世界经济增长贡献较大。前不久国际货币基金组织副总裁朱民行长在中国发展论坛上发表演讲,他认为此次危机对战后建立的以发达国家主导的国际经济货币体系的冲击很大,可能导致新兴市场和发展中国家的经济总量首次超过发达国家。随着全球经济实力对比的变化,改革国际货币体系的呼吁日益高涨。而且,不仅新兴市场积极响应,一些发达国家对美国生病大家一块吃药的国际货币格局也纷纷表示不满。近些年新兴市场在国际舞台上的话语权迅速提升,从G7到G20,范围的扩大伴随着协调难度的加大,但世界各国也越来越多地听到了来自新兴市场的声音。

  其次,许多在危机之前鼓吹放松管制的国家,危机之后对于资本自由化的看法也逐渐趋于谨慎。比如,国际货币基金组织现在主张要谨慎地开放,甚至赞同在适当的时候对资本流动采取管制措施。再如,欧盟几国现已投票通过决议,从2014年开始引入金融交易税,这在以前都是难以想象的。还有巴塞尔三、多-弗法案、沃尔克规则,都是对金融交易进行适度调整的措施,可能对国际资本流动产生一定的影响,加快全球金融去杠杆化的进程。我们欣喜地发现,中国在这次危机中获得了难得的发展机会,国际地位迅速提升,在2010年超过日本成为世界第二经济大国。当然,国际责任也相应加大了。从SWIFT统计数据来看,中国货币结算量占全球第五位,单从中国国内来看,人民币在跨境结算中仅次于美元。

  最后,中国现在作为世界第二经济大国,要处理好以下几个具有政治属性的问题。首先,要处理好跟美国的关系。美国为什么针对中国?因为中国上升速度太快,美国不会越过中国去针对第三,这是国家利益问题,不存在所谓的阴谋、阳谋。另外,还要处理好和其他发达国家的关系,以及和新兴市场的关系。中国已经成为重要的新兴市场大国,甚至被国际货币基金组织列为7个系统性重要大国之一,逐渐从国际游戏规则的执行者转变为制定者,要承担更多的义务,经济政策也有了更多的溢出效应。所以,世界各国会越来越关注中国的汇率政策、货币政策,而在国际金融新秩序下,我们需要从新的视角来考虑人民币的资本项目可兑换、人民币的国际化、人民币汇率形成机制改革等问题。

注:

[1]本文是作者在2013•中国金融四十人论坛五周年庆典暨专题研讨会上的主题演讲,中国金融四十人论坛秘书处整理,经作者审核。


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