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无息准备金要求URR——圈住热钱的池子
中国金融四十人论坛成员 丁志杰 财经网 [ 2010-12-27 ] 共有0条点评
  价格型管制措施的运用由来已久。为了维护美元的国际地位和抑制资本流出,1963年7月美国政府对美国居民购买外国债券征收利息平衡税,以增加外国人在纽约发行扬基债券的成本;1964年2月利息平衡税的范围进一步扩大,包括1-3年期美国金融机构对外国人发放的贷款。这是典型的直接征税措施。20世纪70年代,德国和瑞士为阻止货币升值,对非居民本币存款倒收利息,以抑制资本流入,也是一种隐含的征税措施。90年代,一些新兴市场国家运用各种价格型管制措施,以调节和控制资本流出入。综观各国实践,价格型管制无外乎直接或间接征税,直接征税包括征收所得税和金融交易税,间接征税主要是URR。
 
  1、征收所得税
 
  作为资本管制措施,征收所得税的计税基础是投资收益,是对居民持有外国资产和非居民持有本国资产获得的收益征税。由于对本国投资者持有外国资产的状况很难把握,而且征税降低投资者将国外投资收益汇回国内的积极性,因此该管制措施主要针对非居民。
 
  政府可以根据管制意向制定差别税率,以抑制某些类型的资本流动,或者改变资本流动的期限结构。如果所得税税率相同,那么对所有投资的影响是一样的。要想改变国际资本流动的期限结构,必须实行差别税率。由于税收制度和实施技术上的困难,实践中很难根据期限设计差别税率。
 
  亚洲金融危机期间,马来西亚重新实施资本管制,其中包括对外国投资收益的汇出征收所得税。为了抑制资本流出,1999年2月马来西亚政府决定对此后入境的外国资本投资收益征税,投资收益在一年内汇出的税率为30%,一年后汇出的税率为10%,同年9月21将所有利润汇出的税率统一为10%。最初马来西亚的资本管制受到了国际社会的严厉谴责,但是这些措施收到了远比最初预料要好得多的经济效果(IMF,2004),对及时制止资本大量外流,保持低利率,稳定国内金融形势,起到了积极作用。
 
  2、征收金融交易税
 
  与所得税不同,金融交易税的计税基础是国际资本交易额,是在居民资本流出时和非居民资本流入时征收,属于预扣税。金融交易税有助于抑制脱离基本经济因素的投机性活动(凯恩斯,1936)。
 
  金融交易税对不同期限资本流动的影响不同,具有明显的期限结构效应。从理论上讲,作为资本管制措施,所得税和金融交易税具有替代性。在交易税税率一定的情况下,其等价的所得税率与期限成反比,投资期限越短,成本越大,因而鼓励长期资本流动。
 
  为了遏制短期套利资本的流入,1993年11月巴西对外国资本征收进入税,对外借款的税率为3%,外国资本投资巴西国内固定收益证券的税率为5%,1994年6月通过立法规定进入税最高可达25%。从事后效果看,巴西进入税是失败的。导致进入税失败的主要原因是高利差,1994—1995年巴西通货膨胀和国内外利差均高达四位数,国际投资者通过外汇和货币期货市场进行套期保值,将在巴西投资的外币收益锁定,从而获得无汇率风险的极高收益,不到10%的金融交易税率不足以消除巨大的套利机会。因此,巴西的案例不能否定征收金融交易税的有效性。
 
  3、无息准备金要求URR
 
  URR是要求跨境投资按照投资额的一定比率,向中央银行缴纳本币或外币存款,在存期内存款没有利息。URR主要用于资本流入,但是也可以用于居民资本流出,例如我国90年代中期实施的利润汇回保证金就是一种。从实施效果来看,URR对资本流出的作用不大。URR是一种隐含的税收,是对国际资本流动间接征税。
 
  URR的作用类似于金融交易税,管制当局可以通过调整无息准备金率和存期来改变隐含的税率。如果要抑制短期资本流入,那么可以根据国内外利差确定隐含的税率,从而使短期资本流动失去套利的机会。例如,假设无息准备金的存期为1年,借入外国资本的成本为6%,要消除4%的6个月国内外利差,则25%无息准备金率即可消除套利机会。
 
  运用URR管理资本流动的国别经验较多,其中最典型的是智利。为了减缓资本流动的波动,抑制短期资本流动而又不影响长期外国投资,智利于1991年6月引入URR。最初URR的适用范围是除贸易信贷以外的所有国外借款,URR比率是20%,并根据借款期限确定不同的URR存期,此后智利根据市场反应和国内外经济环境的变化不断调整URR,包括适用范围和URR比率。智利运用URR达到了预期的目的,研究(De Gregorio等,2000)表明URR使智利资本流入的期限变长,降低了市场态度转变引起的脆弱性。这为新兴市场国家管理资本流动提供了宝贵的经验。
 
  短期资本流入是当前我国面临的突出问题,价格型管制措施能够有效抑制短期资本的流动。我国引入价格型管制措施的基本设想如下:
 
  (1)除贸易信贷外,对所有债务性的资本流入,包括外商投资企业的对外借款,实施URR要求,要求境内借款人或境外投资者按流入资本的一定比率(如25%)以规定的货币交存中央银行一年,但不支付利息。把外商投资企业的对外借款也包括在内,主要是防止逃避URR要求。为了不影响企业的正常运营,允许企业以交存的URR为担保向国内银行借款。采取URR而不是直接征税措施,主要是由于URR要求相对灵活,中央银行能够根据资本流动状况适时调整存期、比率,而直接征税具有刚性,税率很难频繁调整,而且中央银行不易控制。
 
  (2)改革QFII制度,允许QFII在其限额内自由跨境调拨资金,但是除了初始调入资金外,对以后调入的资金实施URR要求。在条件成熟时,取消QFII的审批制度,改行核准制,对于满足规定条件的均可进入国内证券市场,但对所有进入的资金均执行URR要求。
 
  (3)在资本账户基本可兑换之前,价格型管制主要是作为辅助性措施。现阶段我国资本管制还比较严格,国内外市场和利率的差异还很大,价格型管制措施很难完全取代数量型管制的作用。只有当资本账户实现基本可兑换,资本管制从肯定式立法转向否定式立法,管制的范围和项目较少时,价格型管制才有可能成为主要管制措施。
 
  (4)对于居民的资本流出,目前不宜实施价格型管制。从国际经验来看,价格型管制措施,特别是URR,对资本流出的管理效果不甚明显。更重要的是,长期以来我国对资本流入的管理相对宽松,对资本流出的管理相对严格,尽管近年来政策方向有所调整,如实施走出去战略,放宽个人资本转移等,但是还没有形成真正的资本双向流动格局,对居民资本流出的开放还处于起步阶段,这个时候施行价格型管制不利于推动有关改革。

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