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熔断机制成功需具备两个因素
中国金融四十人论坛学术委员 钟伟 [ 2016-01-06 ] 共有0条点评

本周一大跌的原因

  市场调整的压力

  2016年元旦前,公募基金、机构投资者等面临排名、年度考核压力,所以尽量维持净值的稳定,或投资收益率的稳定。在元旦之前市场已经表露出某种需要调整的压力,在元旦之后顺势下跌,主要原因还在于元旦前市场调整力度不够,尤其是调整幅度不够,导致了下跌。

  目前市场总体的估值水平较高,尤其是小票、创业板

  市值在30亿人民币以下的小票、创业板企业的总体估值都比较贵,所以周一随着主板和创业板双双下跌,调整幅度比较深。在经济增长转型和企业实体经济盈利改善不显著的情况下,估值有所调整也是比较正常的,主要的估值问题还是集中于创业板估值。

  政策预期没有落地

  在去年11月、12月,市场一直期待货币政策进一步宽松,随着人民币汇率的波动,大家对降准的期待很高,无论是财政和货币政策都基本上按兵不动,所以总体上市场情绪也比较失望。

  主要是对于资本市场后续压力的担心

  比如,在2015年7月8日股市异常动荡期间,大股东、董秘、高管人员所持有的一些股票已经到了解禁期,但市场对于解禁的后续处理比较担心。另一个压力来源于注册制,市场对于注册制诞生后会以何种方式落地比较担心。目前,市场对于后续股市从异常的动荡状态到弱平衡,再到回归到常态的过程,充满着忧虑的情绪。

  市场情绪带来的谣言

  比如周一熔断后在资本市场上也有很多传言,这些传言难辨真假。诸如有传言所有党员都不允许炒股等,监管层面没有及时地澄清,市场就自己在产生各种各样负面消息。

  总体来说,周一市场调整的幅度过大。

关于熔断机制

  关于熔断机制,有两点特别重要:

  对于流动性,是限制还是增加

  对于市场情绪,是安抚还是任由其恐慌发酵

  一个好的熔断机制肯定能有效增强市场的流动性,加速市场出清,同时阻止市场的负面情绪,尤其是由流言蜚语导致的恐慌情绪的蔓延。我认为这是一个成功的熔断机制的两个基本要素,只有具备这两个要素之后,熔断机制才能够作为一个防范资本市场系统性风险的机制,否则,就无法作为防范系统性风险的有效组成部分了。

  从现有的熔断机制来看:

  在A股市场发生异常波动时,熔断机制并没有增强流动性,反而减弱了、限制了市场在异常波动时的流动性。个人建议,对于整个A股市场,应该放开涨跌停限制,或放开T+0,没有必要T+1。只有促进市场出清,增加市场流动性,然后再加熔断才有用,熔断是对一个整体指数综合指数的熔断,对个股意义不大。

  在熔断机制实施期间,监管层、公司、异常股价波动的公司等,都应该提供给市场一个新的信息,表明虽然现在市场熔断了,暂停交易了,但是整个监管政策,或公司的经营以及其他情况并没有发生根本变化。在熔断期间,如果没有新的抚慰市场的信息注入市场中,其实在熔断机制所造成的交易中断这段时间内,不仅阻止了市场的继续交易,同时也会产生新的信息的真空期,导致谣言滋生。
 
  周一,在熔断导致交易暂停时,市场的流言蜚语非常多,但是没有正确的、澄清的、透明的新信息增量进入市场。

  因此,我对熔断机制的评价持保留态度。

关于2016年股市

  虽然开局流年不利,但对2016年全年的股票市场,我个人还是相对乐观。
 
  市场利率下行

  在流动性比较宽松的背景下,将推动价、量齐升。总体上,2016年按照“十三五”规划、中央经济工作会议的精神,抓好“三去一降一补”(去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板)五大任务,会使得A股合理的估值中枢有所上移。

  总体上,其他资产的情况也并不乐观

  比如利率债、信用债、大宗商品也难以配置,A股虽然面临估值问题,但总体上而言,主板的估值还是不错的,创业板估值虽然偏高,但也有一定的创新因素在其中。如果2016年,随着去产能、去库存、去杠杆的推进,兼并重组浪潮能够在A股市场有所体现的话,总体上2016年的资本市场还会是一个大小票更均衡、一二级市场更均衡,有所发展、重心有所抬升的市场,没必要太悲观。

  估值泡沫问题

  去杠杆、解除债务压力其实最终还是分子和分母对策选择问题,比如一方面要降低利率、延长债务期限,避免债务雪球越滚越大,另一方面资本价格膨胀也需要去杠杆,资产价格包括房地产、股票市场等。从这个角度来讲,在总体企业盈利能力没有改善的情况之下,A股市场的估值水平有所推升也是可以理解的,尤其是主板市场还存在一定的估值水平往上推升的余地。

  中国的深度改革

  前三个因素都是短期因素,更中长期的因素还是取决于中国深度的改革,要产生相对比较中长期、可以维持的中国资本市场的牛市,最终答案在于改革。改什么?改革其实对资本市场没那么复杂,举个例子,注册制必须落地;对于所有已上市公司,国有股持股比例过于集中、持股比例过高的公司,必须能够有效地降低国有股权比例,比如银行、石油、石化、电力、通讯上市公司中,国有股权比例太高,导致缺乏市场活力。要让市场发挥作用,就不能一味地强调国企要做优、做强、做大。

  如果在资本市场中能够有效地推进国有股进一步的深度减持,国有企业的兼并重组、破产清算也能推进,增强市场活力后,中国资本市场还是有希望的。如果改革再进一步拖延下去,无论是金融改革、国有企业改革、社会保障体制改革等方面的改革,如果再拖延下去,资本市场的情绪显然也是整个中国股民对中国经济前景情绪的一个浓缩。

  这四点理由,让我对2016年的A股市场持相对乐观态度,对海外市场相对悲观。但目前A股市场的投资者情绪是一种提前的释放,是对未来中国经济体制改革不能够有明显突破的担忧,这种在资本市场上的情绪,有可能是未来整体投资者和公民对中国经济前景的担忧情绪。


作者为中国金融四十人论坛(CF40)成员、北京师范大学金融研究中心主任钟伟接受CF40秘书处采访的独家发言,转载请注明出处。本文仅代表作者个人观点,不代表CF40立场。


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