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从技术层面探索影响债转股估值的因素
张东辉  2017年03月26日  

  提要:从技术层面上来看,企业自身素质、债转股的方式、债转股的退出安排、预计持股期限、在持股过程中对股权的保证措施、企业的配合程度等,都会对债转股的估值造成影响。如果地方政府或者企业能够实现债权人提出的一些要求,可能估值会更高。

  信达更多参与的是上一轮政策性债转股,当时国有企业不良资产的规模将近3千多亿,信达承担了1400多亿,接近一半的规模,应该说在政策性债转股方面,信达具有一定的经验。本轮市场化债转股,信达也一直在积极参与,但是我们的债转股方式可能跟刚才张明合所说的方式略有区别。我们更多是希望把债权转变成股权(普通股)。根据我们多年的经验,一方面企业可以通过债务重组将债权转为股权,另一方面企业可以配套进行混改,通过员工持股计划等相关激励约束机制,调动企业经营层的积极性。

两轮债转股的异同

  上轮债转股具有按银行账面价值收购企业债权的特点。事实上,信达在上一轮债转股时就是按照企业的银行账面价值直接接收的,并没有打折,这也体现了当时是政策性债转股。当时债转股有两大目标,一是化解金融风险,二是对国企金融改革做出一定的贡献。

  关于债转股的适用对象,我感觉两轮债转股的适用对象基本相同。本轮债转股明确了不适用对象,而上一轮债转股没有做出明确的要求。

  两轮债转股的本质区别在于市场化和法治化,这会真正反映在估值上。债转股的估值是债转股中的一个难点,直接影响到项目的成败,可以说是具体操作中的一个核心。

从技术层面探索影响债转股估值的因素

  具体到影响估值的因素,我觉得企业自身素质可能是一个考虑因素,比如企业所处的行业、行业的地位、企业战略、企业经营管理水平、技术水平、装置水平,甚至包括企业的环保、或有负债情况等等。

  债转股除了要对企业估值,还需要对重组的债权进行估值。按目的不同,可以将债转股分为主动和被动两种,前者是有资产管理公司看好企业前景,主动愿意将企业债权转为股权;而后者是由于企业欠债还不上,被迫将债权转为股权。两者取得债权的方式也有所不同。资产管理公司可能会购买和收购金融机构的债权,也有可能在自身持有企业债权的情况下,主动实施债转股。

  当我们在收购企业债权的时候,就会进行一次估值,而这一估值可能会影响到债转股的估值。

  此外,转股的方式可能对估值也有影响。比如债权转为股权是在集团层面形成股权,或是在集团下面某一块优质资产层面形成股权,最终持有哪一块资产的股权,可能会影响我们对股权的定价。

  关于债转股的退出安排,上一轮债转股的退出形式,更多通过大股东收购、企业回购、并购、上市、第三方转让的方式来回收资金。如果有明确的退出安排,也会对估值造成影响。预计持股期限、在持股过程中对股权的保证措施、企业的配合程度——比如在债转股过程中,我们要求进行资产剥离、人员安置等——这些方面可能都会对债转股的估值造成影响,如果地方政府或者企业能够实现债权人提出的这些要求,可能估值会更高。

注:

[1]本文为作者在2017年3月26日的CF40•青年论坛双周内部研讨会第95期“不良资产估值与债务重组”上就主题演讲所做的点评,由中国金融四十人论坛秘书处整理,未经作者审核。

[2]作者系CF40特邀嘉宾,信达资产管理公司股权经营部副总经理。

   
   
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